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鐵礦石期價(jià)近期呈現近強遠弱格局，6月11日青島港61.5%PB粉報價(jià)上調10元/噸，暗示短期供應偏緊仍是推動(dòng)期價(jià)上漲的主要動(dòng)力，這主要表現在兩方面。

一方面，港口庫存量持續下降。我的鋼鐵網(wǎng)數據顯示，6月5日當周41個(gè)港口鐵礦石庫存量環(huán)比減少58萬(wàn)噸，不但為4月24日以來(lái)的連續第七周下降，也創(chuàng )下2013年11月中旬以來(lái)的最低值。6月9日當周港口庫存量環(huán)比再降62萬(wàn)噸?？紤]到受港口維護拖累6月5日當周巴西發(fā)貨量環(huán)比大降326.3萬(wàn)噸，且短期鐵礦石期現貨維持偏強走勢，“買(mǎi)漲不買(mǎi)跌”情緒放大供需缺口，短期港口庫存量料難以明顯回升。

另一方面，現貨價(jià)格堅挺，基差及近遠月合約間價(jià)差維持偏高水平。6月9日青島港61.5%PB粉報價(jià)450元/噸，基本與3月中旬以來(lái)的最高值持平，與4月中旬創(chuàng )下的局部低點(diǎn)相比，反彈了23.3%。同期，鐵礦石主力合約最大反彈幅度僅為21.6%。按6月10日結算價(jià)計算，漲幅為20.1%?，F強期弱導致近期基差維持在偏高水平，6月11日基差為54.5，較6月9日創(chuàng )下的2014年12月下旬以來(lái)的最高水平有所下降。此外，按收盤(pán)價(jià)計，6月11日1509合約和1601合約價(jià)差為21，頻頻創(chuàng )出1601合約上市以來(lái)的新高。

5月，國內進(jìn)口鐵礦石7087萬(wàn)噸，同比下降8.4%，降幅為歷史同期最大值，環(huán)比減少11.6%，降幅亦處在歷史同期偏高水平，更是突顯了當前供應緊張的格局。

中長(cháng)期供應寬松格局難以逆轉

通常，我們用表觀(guān)消費量(產(chǎn)量+進(jìn)口量-出口量+庫存)來(lái)衡量商品某個(gè)階段市場(chǎng)總的供應量。對于鐵礦石來(lái)說(shuō)，出口量極少，可以忽略不計。如此一來(lái)，國內鐵礦石的供應格局就取決于國內原礦產(chǎn)量、進(jìn)口量及庫存量的變化。

國內大型及小型礦山復產(chǎn)明顯

受價(jià)格下跌影響，4月國內原礦產(chǎn)量連續8個(gè)月負增長(cháng)，且降幅逐步擴大。不過(guò)，當月產(chǎn)量仍維持在億噸以上的高位。另外，數據顯示，截至6月5日，全國礦山開(kāi)工率升至53.8%，為1月下旬以來(lái)的最高水平，較4月10日創(chuàng )出的紀錄低點(diǎn)上升16.8個(gè)百分點(diǎn)。其中，大型及小型礦山復產(chǎn)明顯。

國際礦商發(fā)貨量或恢復

在礦價(jià)下跌、進(jìn)口礦性?xún)r(jià)比上升的背景下，一方面，高成本的非主流礦陸續退出市場(chǎng);另一方面，鋼廠(chǎng)紛紛提高進(jìn)口礦配比。我的鋼鐵網(wǎng)數據顯示，燒結礦庫存配比2014年10月底以來(lái)便躍升至90%以上，近期該指標略脫離4月中下旬創(chuàng )出的紀錄高點(diǎn)，暗示國產(chǎn)礦替代需求有所上升。

進(jìn)口礦又分為主流礦和非主流礦。為便于分析，筆者將來(lái)自澳大利亞和巴西的進(jìn)口礦當作主流礦，將其他來(lái)源的進(jìn)口礦當作非主流礦。

主流礦方面，主要關(guān)注四大礦商的動(dòng)向。從最新的季報來(lái)看，四大礦商的鐵礦石到國內的最新成本均在50美元/噸以下，遠低于當前值(6月9日普氏指數為64.75美元/噸)，且未來(lái)仍有進(jìn)一步下降的空間。受天氣、需求等因素影響，四大礦商一季度產(chǎn)量通常呈現季節性減少的特征。不過(guò)，數據顯示，今年一季度產(chǎn)量除FMG環(huán)比降幅為最近六年同期最大值外，必和必拓環(huán)比增幅為歷史同期最高值，力拓及淡水河谷環(huán)比降幅分別為最近四年、五年同期最小值。

此外，2015財年澳大利亞三大礦商年內產(chǎn)量目標均較去年實(shí)際產(chǎn)量有所增長(cháng)。需要注意的是，必和必拓和FMG的財年均為7月1日至次年6月30日。根據兩大礦商財年產(chǎn)量目標及之前三個(gè)季度的產(chǎn)量推算，為完成全年任務(wù)，必和必拓二季度應產(chǎn)出5758萬(wàn)噸，環(huán)比一季度減少2.4%，即便如此，產(chǎn)量也是僅次于一季度的次高水平;FMG二季度應產(chǎn)出4300萬(wàn)噸，環(huán)比一季度激增21.1%，當季產(chǎn)量將為次于2014年二季度及四季度的歷史第三高水平。

近日，淡水河谷總裁兼首席執行官表示，未來(lái)兩年計劃將年產(chǎn)能從目前的3.4億噸擴至4.5億噸，并提出最多可能減少3000萬(wàn)噸產(chǎn)量而絕不會(huì )在產(chǎn)能上有任何減少的觀(guān)點(diǎn)。

觀(guān)察澳大利亞和巴西發(fā)貨數據發(fā)現，4月24日當周澳大利亞發(fā)往中國的鐵礦石數量降至年內次低水平，之后恢復至正常偏高水平;巴西總發(fā)貨量前期有所恢復，但上周受港口維護影響降至1月中旬以來(lái)的最低水平?？傮w來(lái)看，4月中旬至今，四大礦商頻頻因天氣惡劣、港口維護甚至私心挺價(jià)等原因減少發(fā)貨量。不過(guò)，當前礦價(jià)持續運行于60美元/噸以上的相對高位，澳大利亞第四大礦商阿特拉斯果斷復產(chǎn)，國產(chǎn)礦開(kāi)工率也連續五周上升，表明大型礦商前期以?xún)r(jià)換量、擠出其他高成本礦商進(jìn)而搶占市場(chǎng)份額的策略尚未成功，若價(jià)格繼續反彈，未來(lái)復產(chǎn)的國產(chǎn)礦和非主流礦將繼續增加。從這個(gè)角度來(lái)看，后期四大礦商發(fā)貨量恢復至正常水平，甚至加速發(fā)貨的概率較大。

事實(shí)上，根據澎博最新數據，未來(lái)幾年澳大利亞部分礦商新增鐵礦石項目仍然較多，且未來(lái)五年大部分項目產(chǎn)量持平甚至有所增加，合計產(chǎn)量在2018年之前逐步上升，2018—2020年維持高位。

非主流礦方面，部分市場(chǎng)人士將前期巴西和澳大利亞發(fā)貨量恢復性增長(cháng)，而港口庫存量持續下降的矛盾歸結為國內非主流礦數量大幅減少。

分析周度港口庫存及月度進(jìn)口數據發(fā)現，兩種情形下非主流礦的絕對數量均明顯減少，后者下降幅度更大、速率更快。同時(shí)，主流礦庫存量占比去年2月以來(lái)便維持在69%附近，且主流礦進(jìn)口量占比去年以來(lái)加速上行，去年8月以來(lái)持續運行于80%以上。

筆者認為，兩個(gè)比值走勢的差異主要源自庫存為存量概念而進(jìn)口為增量概念，部分港口庫存或因成本太高貨主不愿出貨，或因抵押給銀行未及時(shí)拋貨，導致短期部分非主流礦無(wú)法流通，而在礦價(jià)加速下跌背景下，現貨商更青睞進(jìn)口和使用主流礦。不過(guò)，鐵礦石進(jìn)口量整體延續振蕩上升態(tài)勢，暗示主流礦進(jìn)口量的增加完全能覆蓋住非主流礦進(jìn)口量的減少。

此外，隨著(zhù)礦價(jià)的持續反彈、市場(chǎng)預期的逐步轉變以及國內外寬松政策的持續甚至加碼，不同成本的礦山將陸續邁過(guò)盈虧平衡點(diǎn)，進(jìn)而加入到復產(chǎn)行列，后期非主流礦的供應量有望增加。

5月，國內進(jìn)口鐵礦石7087萬(wàn)噸。礦價(jià)自4月10日見(jiàn)底后顯著(zhù)回升，5月中旬阿特拉斯宣布旗下三座礦山全部復產(chǎn)，其間，國產(chǎn)礦開(kāi)工率也持續上升?；诖?，假定5月我國進(jìn)口的非主流礦穩定在4月的1300萬(wàn)噸附近，澳大利亞鐵礦石運到國內需要10天至半個(gè)月時(shí)間，若將4月17日—5月15日澳大利亞發(fā)至我國的鐵礦石數量累加為5790萬(wàn)噸，加上非主流礦進(jìn)口量1300萬(wàn)噸，那么共計7090萬(wàn)噸，已經(jīng)超過(guò)5月總進(jìn)口量，且巴西鐵礦石5月到港量不可能為負值。若將4月24日—5月15日澳大利亞發(fā)至國內的鐵礦石數量累加為4574萬(wàn)噸，加上非主流礦進(jìn)口量1300萬(wàn)噸，那么可以推測出當月巴西進(jìn)口量為1213萬(wàn)噸，而3、4月巴西進(jìn)口量分別為1448和1574萬(wàn)噸。根據淡水河谷周發(fā)貨量推算，其3、4、5月發(fā)貨量分別為2065、2234和2278萬(wàn)噸。顯然，淡水河谷發(fā)貨量逐月增加。在此背景下，5月國內從巴西進(jìn)口的鐵礦石數量不太可能陡降至1213萬(wàn)噸，發(fā)貨量與進(jìn)口量之間的差異很可能來(lái)自船只延誤。

關(guān)注港口庫存能否止跌回升

庫存量是衡量供需對比的及時(shí)、靈敏指標。港口庫存量持續下降，要么是礦山到貨量少了，要么是用戶(hù)需求增加了，或者二者同時(shí)出現。

筆者認為，在礦價(jià)表現偏強時(shí)，非主流礦進(jìn)口量難以進(jìn)一步縮減，相反，小幅上升的概率較大。主流礦方面，只要四大礦商中長(cháng)期價(jià)量策略不變，后期發(fā)貨恢復正常，甚至趁價(jià)格有利加速發(fā)貨都有可能。不過(guò)，某一時(shí)期具體到貨多少還受海飄時(shí)間、國內港口泊位及卸港速度等因素影響，數據顯示，5月29日當周，北方6個(gè)港口鐵礦石到港量增至2014年1月中旬以來(lái)的最高點(diǎn)，而6月5日當周降至三周的低點(diǎn)。后續，我們應根據目前礦山發(fā)貨及港口壓港、卸貨情況，關(guān)注6月下旬至7月上旬港口庫存量能否止跌回升。

需求方面，前期受資金、預期等因素影響，鋼廠(chǎng)原材料庫存量始終維持在歷史偏低水平，4月中旬礦價(jià)探底回升，“買(mǎi)漲不買(mǎi)跌”情緒一度推動(dòng)現貨商集中補庫。然而，西本新干線(xiàn)數據顯示，5月底，大中型鋼廠(chǎng)進(jìn)口礦庫存可用天數升至28天，為近期相對高位?？紤]到近期礦價(jià)區間振蕩運行，再結合現貨商資金、預期、盈利等情況，預計鋼廠(chǎng)補庫暫告段落。相反，國內生鐵、粗鋼產(chǎn)量年內均延續負增長(cháng)態(tài)勢，4月以來(lái)全國高爐開(kāi)工率持續運行于86%附近。此外，由于鐵礦石強螺紋鋼弱，筆者估算，鋼廠(chǎng)盤(pán)面毛利已降至-117元/噸的歷史偏低水平，按現貨計算的生產(chǎn)毛利也降至去年3月以來(lái)的低點(diǎn)。近期，沙鋼、酒鋼、包鋼等大中型鋼廠(chǎng)檢修數天的消息不斷發(fā)酵，階段性檢修裝置增加削弱了鋼廠(chǎng)對原材料的需求，這從日均疏港量連續五周下降，最新值為4月17日以來(lái)的低點(diǎn)可以看出。

基于以上分析，筆者認為，反映國內鐵礦石總供應量的指標與根據生鐵產(chǎn)量及工藝系數倒推的鐵礦石需求量指標年內均有所下降，但需求量降幅略大，導致供應過(guò)剩量整體維持偏高水平。從供需的同比增速來(lái)看，3—4月供應降幅略大于需求降幅，暗示中短期過(guò)剩情況有所緩解。

結合供需兩方面情況，預計在天氣惡劣、船只延誤等短期干擾因素淡化后，鐵礦石供需天平仍將向供應寬松傾斜。宏觀(guān)面雖利好重重，不過(guò)，股債雙牛財富效應持續放大將進(jìn)一步抑制資金向實(shí)體的傳導。諸如一帶一路、基建投資，預期很美好，而落地存在一定的困難，且產(chǎn)生效果需要時(shí)間?？傮w來(lái)看，鐵礦石中長(cháng)期供應較為寬松，且需求沒(méi)有太大增長(cháng)潛力，決定了價(jià)格短期小幅反彈，中期沖高回落。