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12月加息的“陰影”似乎正在向大宗商品越靠越近。

美聯(lián)儲11月18日發(fā)布的10月會(huì )議記錄顯示，支持12月升息的決策者占多數，但也對美國經(jīng)濟長(cháng)期前景可能有永久性轉弱的跡象展開(kāi)了爭論。會(huì )議紀要公布后，利率期貨價(jià)格顯示市場(chǎng)認為美聯(lián)儲12月加息的概率已由周二的64%上升至72%。如果美聯(lián)儲一如外界普遍預期12月份加息，進(jìn)而推動(dòng)美元進(jìn)一步上行，那么大宗商品市場(chǎng)應會(huì )再度遭遇價(jià)格沖擊。

大宗商品前途黯淡

美聯(lián)儲公布的10月份貨幣政策會(huì )議紀要顯示，大多數與會(huì )官員都對12月份加息持開(kāi)放態(tài)度，來(lái)自海外的風(fēng)險因素在降低，這意味著(zhù)他們幾乎已經(jīng)做好了9年來(lái)首次加息的準備。

在此背景下，美元高歌猛進(jìn)，接近12年新高；而大宗商品則呈現普跌，黃金、白銀、銅、原油、鐵礦石全部淪陷。

針對這一情況，業(yè)內人士指出，大宗商品價(jià)格暴跌的首要原因是生產(chǎn)。在本幣非美元的智利、俄羅斯等商品生產(chǎn)大國，美元上漲意味著(zhù)以智利比索和俄羅斯盧布計算的收入會(huì )增加，同時(shí)還意味著(zhù)以本幣支付的薪資成本會(huì )下降，這將使非美國的商品生產(chǎn)企業(yè)能夠應付價(jià)格下跌的影響。此外，新興市場(chǎng)增長(cháng)放緩也是重要原因之一?；鸾?jīng)理認為，新興市場(chǎng)大量債務(wù)以美元計算，并且未來(lái)兩三年需要展期。借款成本增加或意味著(zhù)新興市場(chǎng)經(jīng)濟趨緩，而這些經(jīng)濟體是近年大宗商品需求的一大來(lái)源。

London&CapitalInvestment的AshokShah表示，“全球經(jīng)濟、特別是新興市場(chǎng)經(jīng)濟增長(cháng)疲軟，意味著(zhù)已建和在建的所有過(guò)剩產(chǎn)能在很長(cháng)一段時(shí)期內都難以消化?！边@些過(guò)剩產(chǎn)能是由價(jià)格此前創(chuàng )紀錄高位所導致的。期銅在2011年2月曾升破每噸10000美元，現在則已跌去一大半，接近4700美元；布倫特原油期貨現報每桶約40美元，2008年7月則逼近150美元。

分析師認為，生產(chǎn)商增加產(chǎn)能需要三到五年時(shí)間。其中一些產(chǎn)能已經(jīng)投產(chǎn)，另外一些則將在未來(lái)一年左右投產(chǎn)。另一方面，價(jià)格下跌迫使部分礦商減產(chǎn)，但許多礦商能夠通過(guò)削減成本來(lái)維持利潤率，得以在供應過(guò)剩的市場(chǎng)中維持產(chǎn)量不變。

在一份對全球（不包括中國）約40%銅礦產(chǎn)量所公開(kāi)報告的生產(chǎn)商成本的分析報告中，摩根大通發(fā)現成本最高的生產(chǎn)商今年成本下降了14%。該行還預計明年銅生產(chǎn)成本還將下降5%，至每噸4，000美元左右，從而鞏固了其看空期銅的觀(guān)點(diǎn)。商品生產(chǎn)成本下降的一個(gè)主要原因在于美元兌多種貨幣升值，例如智利披索兌美元自2013年5月以來(lái)跌了大約40%，俄羅斯盧布兌美元也腰斬。

瑞士寶盛集團旗下大宗商品研究主管NorbertRuecker稱(chēng)，“俄羅斯油企表現得很好，因為盧布貶值有助于抵消美元營(yíng)收下滑的影響。這最終歸結于美元和大宗商品相關(guān)貨幣之間的關(guān)系?！?/span>

高盛積極唱多

近兩周以來(lái)，本已徘徊在歷史低位的大宗商品價(jià)格連續暴跌：銅、鎳、鉛等工業(yè)金屬刷新多年新低，國際金價(jià)逼近六年最低，國際油價(jià)距跌破每桶40美元僅一步之遙，背后的最大推手顯然是美聯(lián)儲加息預期強烈，此外華爾街機構猛加空單也是幕后元兇。CFTC數據顯示，對沖基金接連加碼黃金、原油、銅等大宗商品空頭頭寸，原油、黃金等大宗商品價(jià)格快速轉跌，此前抄底不成的對沖基金如今多翻空，且大手筆做空。

事實(shí)上，在加息預期逐漸升溫，美國貨幣政策緊縮時(shí)，美元指數走強，大宗商品走弱，加之全球經(jīng)濟增速放緩，大宗商品需求不振，短期內難有看多后市的理由。但國際投行高盛卻沒(méi)因此加入唱空陣營(yíng)，該行于11月19日發(fā)布研報力挺大宗商品。高盛指出，供應周期轉變和當前經(jīng)濟增長(cháng)乏力導致大宗商品回報疲弱的真兇。自去年秋季以來(lái)該行一直預計大宗商品回報疲弱，但目前疲弱的程度已經(jīng)遠遠超出了其最初的預期。

高盛坦言，其悲觀(guān)預測最早源自大宗商品供應周期的轉變，而近期的GDP增速疲軟和中國經(jīng)濟增長(cháng)再平衡則令負回報狀況加劇。雖然截至目前供應面調整已初露端倪，但幅度仍不夠充分，而需求面的變化要么不足以抵消供應面的緩慢調整、要么甚至出現了下滑。該行認為，這意味著(zhù)價(jià)格下跌趨勢需要持續更久，因此仍建議未來(lái)12個(gè)月低配大宗商品。

然而，高盛仍然認為截至目前大宗商品回報的欠佳表現符合其歷史回報框架，商業(yè)周期是回報水平的主要推動(dòng)因素，大宗商品供應周期是回報來(lái)源的主要推動(dòng)因素。值得注意的是，無(wú)論是從絕對水平還是相對于其他資產(chǎn)類(lèi)別來(lái)看，這些周期都正處在回報位于歷史谷底的階段。高盛堅信，一旦商業(yè)周期進(jìn)入下一個(gè)復蘇階段，大宗商品回報將顯著(zhù)改善。

展望后市，高盛預計經(jīng)濟增速和大宗商品回報將逐步改善。其經(jīng)濟學(xué)家最新的2016年全球GDP增速預測為3.5%，高于2015年的3.2%，意味著(zhù)全球商業(yè)周期將在2016年年初回復到復蘇階段。綜合其自下而上的供應面預測，這預示著(zhù)直到2017年大宗商品的配置將持續上升。

高盛提醒投資者表示，倘若經(jīng)濟增速進(jìn)一步弱于預期，則可能導致這一時(shí)點(diǎn)再次延遲，從而令其在更長(cháng)時(shí)間內建議低配大宗商品。此外，高盛認為面臨的下行風(fēng)險不可忽視，尤其是短期內在石油市場(chǎng)上，因為儲油裝置利用率持續上升。

因此，雖然在現貨價(jià)格較低之時(shí)，以及回報已經(jīng)如此疲弱之后風(fēng)險回報處于不對稱(chēng)狀態(tài)，但高盛認為當前價(jià)位并非布局大宗商品回報上升的良好時(shí)機，然而這并未改變大宗商品這類(lèi)資產(chǎn)的長(cháng)期戰略性投資價(jià)值。除了未來(lái)回報上升的前景外，高盛仍然認為大宗商品與其他資產(chǎn)的結構性較低關(guān)聯(lián)以及較強的通脹對沖能力是兩項明顯優(yōu)勢。